用库存周期理论解释经济企稳反弹

　关于经济低点的判断，向来无法从需求的角度出发去研究，当前的中国经济，我们可以说央行释放了很多流动性，可以说出台了多少万亿基建刺激的措施，可以看到房地产销量在企稳，但这些趋势性的需求指标都无法确认中国经济是否会企稳反弹，何时会企稳反弹。所以，短周期的低点确定，库存周期理论是一个相当有效的方法，它是从供给与需求的关系中去研究经济参与者的心理，从而确认经济的低点。笔者认为，中国经济将在2015年3月份触底，随后可能出现库存周期意义的反弹，这个判断的依据就是库存周期理论，其基本理由如下：

　　一、本轮中国经济库存周期调整的开始，实际上是在2013年四季度，这与中国的房地产投资周期触顶回落有关。从2013年四季度之后，中国经济进入一个库存累加的过程，这实际上是被动补库存，即需求不断萎缩，库存不断增加的过程。但这个时候的需求萎缩除了经济的真实需求之外，还存在产业链的中游对库存的投机需求减少的过程，所以在这个过程中，库存体现出结构性的向上游累加，而中游不断减少的特点。此为库存周期调整的第一阶段。

　　二、在经历了三个季度的库存累计之后，从2014年的8月份开始，库存累计同比开始回落，而在此之前，2014年7月ppi开始加速下行，目前可以确认的是2014年8月份之后，中国经济开始出现了量价齐跌，而这个过程与全球大宗商品价格是互相推动的，所以，截止到2015年1月份，量价齐跌已经持续了6个月，如果从库存周期2013年11月开始调整起算，已经下跌了15个月。

　　三、在经历了这些调整之后，我们看到什么现象呢，有一些观点说，中游的利润已经开始恢复了，这代表什么，这就是说铁矿石的价格跌得比螺纹钢多，从而使得这种利润的恢复是由上游调整过快，中下游需求稳定所带来的。如此推演下去，中国经济会有两个可能，一个可能是上游止跌，那么这将带来库存周期的大幅反弹;另一个可能是中下游需求继续萎缩，那么中国经济陷入深幅衰退。目前来看，在强投资拉动和货币宽松下，第二种可能性不大，从而我们就要讨论如果上游止跌，将发生什么。

　　四、当前的状态是，库存压力已经挤压到了最上游，大宗价格量价齐跌，而此时的中游在利润转好的情况下，却不敢增加库存，造成整个产业链的库存都集中于上游。上游价格何时触底反弹?这个问题不好回答，但至少下跌空间明显缩小，而此时的中游库存却很轻。这种状态明白无误的告诉我们，一旦在某个时点上游价格调整到位，库存少而利润好的中游会大举增加库存以对冲踏空风险，从而库存周期反弹会一触即发，这将是一个迅猛的中级反弹。

　　五、我们无法准确预测时点，但是，多年来对库存周期的研究经验的基本判断是，这个反弹的时点发生在2015年3月份附近的概率很大，不仅仅在于股票市场，这个时点对2015年宏观对冲投资的意义十分重大。

　　六、附带提出，2011年之后，我们判断经济周期理论对投资的影响将式微三年，而在2014年下半年开始，经济周期理论将出现新的中兴阶段，至少目前看，我们对世界经济将加剧波动的判断是正确的。我们判断中国的宏观对冲投资时代已经来临，如此庞大的货币，必然需要全球和多品种的配置，这个时代在中国刚刚开始，而这也是经济周期理论中兴的需求基础。

　　中信建投